There was an interesting article by Alan Greenspan in last Thursday’s Wall Street Journal (“The Fed Didn’t Cause the Housing Bubble”, WSJ 12/3/09).
As the title hints, he is essentially saying “The housing bubble was not my fault, FED is the best”. I have to admit the article is really well written and he makes really convincing case. I will briefly sum up the article and then discuss at what I consider to be the weak link in Greenspan’s explanation.
Greenspan’s opening argument against the “It’s FED’s fault hypothesis” is that price of houses is determined by the interest rate on mortgages (the lower rate, the more people want to buy, the more prices of houses rise), rather than by the short rate set by fed. Fair enough, why should rate, at which banks borrow money from the FED for one day, influence price of houses that is purchase you can be repaying for thirty years …
What is a bit puzzling is that in the next paragraph he notes, that between 1971 and 2002 the FED rate and mortgage rate moved closely together. That essentially means, in that period, mortgages and through them price of houses were influenced by FED rate (that seems to contradict his opening statement)… He goes on claiming, that between 2002 and 2005 the co movement disappeared and so the low FED rates did not influence price of mortgages and thus did not add to the housing bubble.
There is one crucial aspect he forgot or suppressed. Throughout the whole article, he is talking about fixed mortgages. That is contract with fixed interest rate for the whole period of the mortgage. These are however not the only mortgage product available on the market. We have also Adjustable Rate Mortgages (ARM’s) that is mortgages with annually adjustable interest rate. If we look at ARM’s in the 2002 to 2005 period we can see that they respond more to the FED rate than the fixed mortgages that is natural. Price dropped from above 7 percent in 2000 to bellow 4 percent in 2004, which is circa 40 % difference. I believe people are in general prone to bargains like this and won’t realize that they might be paying significantly more in a few years time. The effect of FED could thus go through ARM’s rather than through conventional fixed rate mortgages.
To conclude, low interest rates of FED did mildly contribute to the decline in the prices of fixed rate mortgages and significantly to the decline in the “one year” price of ARM’s. The lower price of ARM’s did result in significant increase in its popularity from 11 % market share in 1998 to 33 % market share in 2004. As both products are substitutes only part of the increase can be attributed to customers that got mortgage only because “it was so cheap right now”, these extra mortgages then did feed the housing bubble. I believe FED did contribute to the housing bubble through the effect on ARM’s, how much is a question.
Česká verze
Před nedávnem vyšel ve Wall Street Journal zajímavý článek bývalého guvernéra FEDu Alana Greenaspana (“The Fed Didn’t Cause the Housing Bubble”, WSJ 12/3/09). Jak název napovídá, Greenspan v článku odmítá podíl FEDu a tím sebe samého na bublině na americkém trhu s nemovitostmi.Článkem Vás krátce provedu a vypíchnu některé nesrovnalosti.
Greenspan svou obranu zahajuje na první pohled smysluplným argumentem. Tvrdí, že krátkodobé úroky, za které FED půjčuje peníze bankám nevysvětlují růst cen na americkém realitním trhu. Ten je daleko lépe vysvětlen cenou hypoték, tedy jejich úrokovou mírou. Dejme tomu, že tenhle argument dává smysl, proč by měla Overnight interest rate Fedu nějak ovlivňovat realitní trh? Na první pohled s ním nemá absolutně nic společného, ale…
Hned v dalším odstavci Greenspan píše, že mezi lety 1971 až 2002 se krátkodobá úroková míra FEDu a úroková míra hypoték pohybovaly dohromady. To znamená, že v tomto období svými úrokovými mírami FED ovlivňoval ceny hypoték a tím ceny realit. Levné peníze a očekávání levných peněz od FEDu zkrátka v kompetitivním bankovníctví vedly k poklesu ceny produktu v našem případě hypoték. Potom ale úvodní argument nedává smysl…
Po roce 2002, tedy v období kdy vznikala bublina na realitním trhu se korelace mezi krátkodobou úrokovou mírou a úrokovou mírou hypoték měla ztratit (viz. přiložený graf).
Greenspan ve svém článku ale zapomíná (nebo zamlčuje) zásadní aspekt. Všechny své vývody staví na Hypotékách s fixovanou úrokovou mírou. Ty však nejsou jediným produktem na trhu. Existují také Hypotéky s upravitelnou úrokovou mírou (ARM Adjustable Rate Mortgages), právě při porovnání ceny (úrokové míry) ARM s úrokovou mírou FED zjišťujeme výrazný společný pohyb obou ukazatelů. Cena ARM spadla ze 7% v roce 2000 na 4 % v roce 2004. Myslím, že lidé si obecně neuvědomují rizika spojené s produkty jako ARM a 4% úroku (který může velmi snadno vyletět) těžko odolávají. To vidíme i na datech, podíl ARM na trhu vzrostl z 11 % v roce 1998 na 33 % v roce 2004. Jelikož jsou ARM a tradiční hypotéky substituty, můžeme přičíst pouze část tohoto nárůstu přilákání nových zákazníků. Kolik těchto “nových zákazníků“ bylo a do jaké míry FED skutečně přiživil bublinu na hypotéčním trhu zůstává otázkou, že ji přiživil, je bez diskuze..
)